交銀國際行业研究光伏电池片BOCOM International2025年1月7日产能出清下盈利拐点已现龙头优势明显反转可期分析师。文吴郑民康首次覆盖钧达爱旭股份股份002865CH600732CH组件本土制造趋势下电池片出口大增，海外超额利润逐渐向电池片企业转移；N型快速取代P型，TOPCon相关电池将保持主流，xBC潜力大；产能逐步出清下盈利拐点已现；凭借量产转换效率、非硅成本等方面的优势，一线企业相比二三线企业单W盈利优势明显且可长期维持，随着产能逐步出清，专业化龙头反转可期交银国际研究交銀國際行业剖析BOCOM International行业评级2025年1月7日光伏电池片行业领先产能逐步出清下盈利拐点已现，龙头优势明显反转可期行业与大盘一年趋势困移：海外多国大力扶持本土光伏制造，目前以生产难度最低的组件为主，由于电池片生产难度较大，海外组件产能远超电池片，且缺口短期内难以明显缩小，推动中国电池片出口量大增。电池片海外售价相比中国溢价明显·海外超额利润逐渐由组件企业向电池片企业转移，其中由于多重关税，美国市场售价远远高于其他地区，率先在海外建成产能以应对关税的企业可享受其高单W盈利·124ΘN型快速取代P型，TOPCon相关电池将保持主流，BC潜力大：由于转换效率更高，N型电池近年来快速取代P型成为主流，出货量占比2024年预计將升至74%·在N型各技术路线中，目前TOPCon性价比优势明显，占文吴，CPAbob.wen@bocomgroup.com据绝对主流·XBC效率最高但双面率最低·尚处量产初期成本较高·仅在(86)2160653667分布式等市场具有竞争力，但发展潜力大·我们预计BC市占率將逐年提升，但TOPCon2029年前仍將保持主流，在xBC各技术路线中，和TOPCon郑民康叠加的TBC將成为主流，TOPCon相关电池的主流地位仍难以动摇。wallace.cheng@bocomgroup.com(85237661810Θ产能逐步出清下盈利拐底已现：由于产能过剩，2023年以来电池片价格下跌且大于成本下降，单W毛利持续下行，导致全行业毛利亏损·但在亏损压力下，部分落后产能已被迫停产，在产产能也下调开工率，2024年10月以来单W盈利持续回升，拐点已现·我们认为全行业亏损无法长期持续，在政策支持下产能将加速出清，同时电池片产能过剩较为轻微·目前N型产能预计仅为2025年需求的1.2倍，有望率先在光伏主产业链中实现供需平衡，单W盈利已进入修复周期，2H25一线企业将扭亏为盈·2026年利润率將恢复至合理水平。成本等方面的优势，我们测算目前一线企业相比二三线企业TOPC0n内销单W毛利优势高达0.02-0.03元（人民币，下同），优势明显且可长期维头钧达股份(002865CH)，其N型出货量高居专业化企业第一，盈利优势明显，同时率先布局中东产能，有望在短期内充分享受美国市场高价红利，业绩爆发后2026年估值较低，首吹覆盖给予买入评级·同时首次覆盖BC龙头爱旭股份(600732CH)，由于目前估值已反映业绩反转预期，给予中性评级·估值概要公司名称FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E物达股份00285CH买入爱旭股份00732CH中性11044.120.0平均NA27232132此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分·必须阅读·下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或htps:/research.bocomgroup.com